蔚来：可贵没垮掉，乐道撑未来？

09-06 872阅读 0评论

编者按：本文来自微信大众号海豚投研（ID：haituntouyan），作者：海豚君，创业邦经授权发布。

蔚来轿车 (NIO.N) 于北京时刻9月5日美股盘前，港股盘后发布了2024年第二季度财报。二季度实践成果出来，蔚来安全着陆，来详细看一下：

1、轿车毛利率超预期，首要由于本钱端压降：尽管本季度由于老款+新款混买，以及BaaS形式下“付4赠1”优惠单价端又在持续下滑，但轿车毛利率依然超了商场预期，首要由于本季度供货商收购合同的重谈，带来本钱端的有用压降。

2. 三季度销量指引契合预期：由于7/8月份销量都现已名牌，都在2万辆左右，而三季度的交给量指引6.1-6.3万辆意味着9月销量在2.1-2.3万辆，根本意味着9月交给的L60奉献差不多最多3000辆的增量，由于这款车9月下旬才开端交给，所以销量也根本在预期之内。

3. 三季度收入隐含的卖车单价总算连跌两个季度后上升：三季度收入隐含的轿车单价三季度环比上升1.1万元，根本意味着三季度老款车型悉数清空，卖的都是2024款车型，以及L60 9月交给对三季度影响还不大，带来轿车单价端的从头上升。

4. 但三费仍处在高位，首要在于出售费用高增：本季度Non-GAAP下研制费用29亿，在公司指引的30亿以内，但本季度出售费用处在高增状况，环比添加近8亿，首要由于1）乐道行将在9月交给，新开门店的费用（105家门店）以及招聘出售人手的费用；2）2024款车型在3月开端上新交给，带来的营销费用添加。

5. 本季度运营亏本依然超50亿：尽管本季度毛利端环比进步较大，首要由于轿车本钱端的压降和其他事务的减亏，但三费端由于出售费用高增，运营亏本依然超50亿，到达-52亿，造成了本季度现金及现金等价物持续下滑了37亿。

海豚投研观念：

作为中概中最终一个发布成绩的，海豚君本来是捏了把汗的，不过实践成果算是安全着陆。

由于销量层面早已明牌，这次真实比较好的信息是单车毛利率没有炸雷，而背面原因除了销量的添加之外，公司解说是由于跟供货商从头商洽，最终单车本钱完成有用压降，二季度毛利率因而获益。

而在要害的下季度指引上，现在看主品牌蔚来的销量根本上每个月能稳站上2万台，9月下旬开端交给乐道，会有一些增量，但由于不是完好交给月，增量并不多。而公司给出的指引三季度销量6.1-6.3万辆，根本是在预期之内的。

但收入191-197亿人民币隐含的单车价格大约28.2万元，根本也算是在预期之内，比这个季度环比会高一些，并且回归的价格，大概率隐含着之前的旧车根本清空了，之后便是彻底卖新款车，轿车毛利率估计还会环比上升。而海豚君估计根据回归的单车价格，估计三季度轿车事务毛利率还会持续环比进步。

而费用上，本季度三费端环比添加首要由于出售费用的拉升，但本季度由于有2024款新车型上市+乐道品牌的门店新增以及新招的出售人手，相对能被了解，但本年环比进步不超越20%的出售费用指引，或许意味着出售费用下半年很难压降，或许还会持续进步，最终运营亏本在拉高的出售费用下依然有-52亿。

全体来看，这个成绩显着不算冷艳，但匹配它根据销量预期21-22万下，仅1-1.1倍的2024年P/S（仅卖车事务）来说，肯定捉襟见肘了。

以下是详细分析

一、卖车挣钱？这个季度首要靠本钱端压降！

作为每次放榜时分最为要害的目标，咱们先来看看蔚来的卖车盈余才能。

由于蔚来之前给了轿车事务毛利率指引，由于促销削减，估计二季度轿车事务毛利率重回双位数，所以商场预期蔚来二季度轿车事务毛利率环比进步到11%-11.5%左右，而蔚来实践卖车毛利率12.2%，超出商场预期。

而假如从单车经济来拆分本季度蔚来的轿车毛利率体现，轿车毛利率超预期首要由于单车本钱的压降：

1）二季度蔚来单车均价27.3万元，低于商场预期27.8万

二季度，轿车单价仅27.3万元，环比上季度持续下滑0.6万元，低于商场预期27.8万，首要受以下几个要素所影响

① 蔚来2024款车型连续从2024年3月开端交给，二季度仍处于老款车型和2024款车型混卖的时期，而老款车型由于采纳大起伏扣头，2023款车型全系车型享2.4万-3.2万元，单价这个季度仍未得到有用进步（其间ET5、ET5T、ES6、EC6为2.4万；ES8、EC7、ES7、ET7为3.2万）。

2024款新车交给时刻

② 车型结构负面影响：蔚来车型结构中定价最低的两款车ET5+ES6占比环比进步4%；

③ 蔚来自3月15日发布了新的BaaS方针（电池租借），其间优惠方针触及两点：

a. 蔚来调低了BaaS形式下租金，下调起伏到达26%-33%，但蔚来解说租金价格调整对收入和毛利率没有严重影响，首要根据电池运用寿命和电池运营优化的假定。

b.“付4赠1”优惠-例如对租借4个月电池享免费1个月促销（最多5年），对单车价格的影响大约在6000元以下，但该优惠在6月开端退坡。

最终蔚来二季度单车收入27.3万元，低于商场预期27.8万元。

2）二季度单车本钱24万，低于商场预期24.6万

二季度单车本钱24万，环比上个季度持续下降1.3万元，低于商场预期24.6万元，也是这个季度轿车毛利率进步的首要原因。

而本季度单车本钱端持续回落首要遭到两个方面影响：

① 规划效应有所开释：二季度蔚来卖车5.7万辆，创下了前史新高，销量环比上升91%，规划效应有所开释，单车摊折本钱下滑。

② 供货商收购本钱的节约：蔚来二季度对供货商合同进行了从头商洽，对二季度的收购本钱得到了有用压降。

3）单车毛利上升至3.3万元

单车价格环比回落0.6万元，但单车本钱端环比节约1.3万元，最终二季度蔚来每卖一辆车，毛赚3.3万元，环比进步0.7万元。

二、三季度销量指引和单价指引都根本契合预期

1）三季度销量指引6.1-6.3万，根本契合预期

蔚来估计三季度销量指引6.1-6.3万辆，由于7月/8月销量已是明牌，都在2万辆左右，销量指引意味着9月的销量在2-2.3万辆之间。

而由于乐道L60于9月下旬开端上市并交给，假定主品牌保持月销2万辆的趋势，意味着乐道L60上市首月的交给量最多在3000辆左右（不是完好交给月），关于二季度影响还不大。

2）三季度收入隐含单价28.2万，连跌两个季度总算开端上升了！

蔚来三季度收入指引191-197亿，按其他事务19亿来估计，对应的单车价格在28.2万，根本在商场预期28.4万之内。

而三季度的单车价格总算连跌两个季度开端上升了，首要由于：

1. 三季度卖的悉数是2024年新款车型，没有降价的老款车型的连累；

2. BaaS形式“付4赠1”方针在6月退坡，尽管在9.2-9.8限时回归，但对单价端影响由于持续时刻不长，比较二季度对单价端6000元左右的连累影响削弱许多；

3. 乐道L60尽管起价格仅21.99万，但由于9月下旬才开端交给，增量较小，占二季度全体销量占比很低。

而海豚君估计根据回归的单车价格，估计三季度轿车事务毛利率会持续环比进步。

三、二季度交给量重回正轨

二季度蔚来交给量5.7万辆，比较一季度环比添加91%，高于蔚来之前给的二季度销量指引5.4-5.6万辆。

而二季度蔚来销量的上升首要由几个要素影响：

1）2024款车型于3月开端交给，改款产品力进步；

2）公司之前进步的出售人手在销能上的开释。

3）蔚来调整了电池租借方针，下调了BaaS租金约26%-33%，一起推出付4赠1优惠（相当于打8折，最高5年，但在6月退坡），而租金下调后运用BaaS的选用率也从之前的20%-30%上升到60%-70%，关于蔚来的销量和订单进步作用显着。

而商场本来最忧虑BaaS形式（特别“付4赠1”优惠）关于销量仅仅短期影响，并不具有持续性，特别是之前的二季度销量指引比较失望，但蔚来在BaaS形式“付4赠1”权益退坡后，依然保持了月销2万+的销量，也打破了商场的忧虑和质疑。

咱们在看看蔚来全体状况：

四、蔚来收入端高于商场预期

蔚来三季度全体收入175亿，收入环比上升76%，高于商场预期172亿，而收入超预期的原因首要由于轿车销量超预期。

本季度其他事务收入17.7亿, 根本与商场预期17.9亿相等，环比上升2.4亿首要由于轿车保有量持续进步带来的零部件、配件出售及车辆售后服务收入和换电收入添加，部分被二手车出售收入下降所抵消。

本季度全体毛利率9.7%，超出商场预期8.4%，轿车毛利率和其他事务毛利率都高于商场预期，其他事务毛利率本季度-12.3%，环比进步6.4%，其他事务的亏本持续收窄，首要由于更高的换电站利用率（“换电联盟”的协作开端打开）以及售后服务的盈余才能增强。而管理层估计，其他事务的毛利率在之后几个季度会持续进步到挨近-10%，持续完成减亏。

五、三费持续高投入

本季度三费到达挨近70亿，环比上季度添加11亿，即便撇除SBC的影响，三费也比上季度环比添加了挨近9亿，而本季度上升最多的仍是出售费用。详细来看：

1）研制费用本季度32.2亿，略低于商场预期34亿

蔚来本年的研制要点仍在智能驾驭以及新车型研制上，在人员结构方面，大约70%的研制人员致力于智能技能相关范畴，而蔚来最新在智驾上的发展包含自研的根据5nm制程下的NX9031智驾芯片发布，单个芯片能够完成四个英伟达Orin X的功能。

关于本年的研制开支指引，蔚来给出每季度Non-GAAP下研制费用为30亿左右，本季度仍在指引之内。

2）出售和行政费用本季度37.6亿，超出商场预期35.8亿

出售和行政费用高于预期或许首要由于

a）蔚来持续加大出售人手和门店的铺设，蔚来23年末的出售及商场服务人员占到总职工的52%，是新势力中出售人手最多的公司，而本季度或许持续扩展出售人手规划，特别乐道9月交给需求新增门店（约105家）和出售人手，出售费用很难压降；

b）本季度24年新款车型会集上市，出售费用投入到蔚来新款车型的营销。

而蔚来关于本年出售费用指引，估计出售费用同比添加不超越20%（2024年整年不超越155亿），平摊到接下来两个季度每季度不超越44亿，好像意味着出售费用很难压降，或许还会持续进步。

尽管本季度毛利率环比进步较多，但由于三费仍处于高投入（首要出售费用），最终本季度运营亏本仍有-52亿，仍是处于深亏状况，运营费用率环比进步至本季度-30%首要由于毛利率端的进步及销量开释带来的三费费率下降。

六、乐道“L60”能否带动蔚来2024年销量超预期？

本季度公司账上现金及类现金财物426亿，比较一季度453亿下滑37亿，下滑首要由于本季度调整过SBC的亏本45亿带来的现金耗费。

商场关于蔚来24年全年的销量预期在21-22万辆左右，首要由于现在蔚来主品牌销量上升，根本维稳在2万辆左右，而商场关于行将发布的乐道L60的销量预期并不高，关于24年的销量预期仅1.5-2万辆左右（9月开端交给），首要由于L60行将进入20-30万纯电竞赛最剧烈的价格带，面对的竞赛比蔚来主品牌30W+价格带更大，而2024年销量能否超预期的要害也在于乐道L60的体现。

乐道L60将进入干流家庭用户商场，首款SUV乐道L60预价格为21.99万元，将于9月起开端交给，现在现已准备好105家门店和1000家左右的换电站，而乐道在竞赛最剧烈的价格带的首要优势在于：

1）空间大：比较特斯拉Model Y, 乐道在尺度上更有优势，内部空间更大，轴距上也超特斯拉Model Y

2）价格优势：乐道L60的起价格为21.99万元，比较Model Y入门版下降3万元，一起BaaS形式下乐道价格估计能够下探至15-16万元，构成中心竞赛力。尽管蔚来还没有发布BaaS计划的定价，但海豚君估计BaaS计划的定价将会对销量有较大影响。

3）补能优势：乐道L60一起支撑900V高压快充和换电，能够运用全国超 1000 座换电站和超 2.5 万个蔚来自有充电桩。900V高压快充和换电的补能体会是乐道 L60 在 20 万元的差异化亮点。

而蔚来对这款车的销量预期比较达观，估计月销能超越1万辆，乐道长时间的毛利率或能超越15%。但关于乐道品牌的盈亏平衡，管理层给出指引月销量即将至少在20000-30000辆，现在看来依然有很长的路要走。